特別買収会社（Special-purpose acquisition company）

特別買収会社（SPAC; /spæk/）

　ブランクチェック会社またはブラインドプール株式公開とも呼ばれ、非公開企業を買収（または合併）することを目的として証券取引所に上場するペーパーカンパニーのこと。

　これにより、新規株式公開（IPO）プロセスよりも規制当局への提出書類が少なく、投資家保護も少ない手続きで非公開企業を公開することができる。

　米国証券取引委員会（SEC）によると、SPACは、特定の期間内に将来の合併または買収の機会に資金をプールするために設立される。

　これらの機会は通常、資金調達の時点ではまだ特定されていない。

　米国では、SPACはSECに登録され、上場企業とみなされる。

　合併または買収が行われる前に、一般の人々が証券取引所でSPACの株式を購入することができる。

　このため、SPACは「貧乏人のプライベートエクイティファンド」と呼ばれることもある。

　SPACに取り組む企業の大半は米国のナスダックまたはニューヨーク証券取引所に上場している。

　なお、ユーロネクスト・アムステルダム、シンガポール証券取引所、香港証券取引所など他の証券取引所でも少量のSPAC取引が行われている。

　ただ、合併後のSPAC企業への投資家のリターンはほぼ一様にマイナスとなっている。

　ただし、SPACと合併企業の投資家は合併直後に超過リターンを得られる可能性も一部には見られる。

　SPACの増殖は通常、2020年から2021年にかけての「万能バブル」のような経済バブルの時期に加速している。
　ブラインドプール方式による株式公開は1980年代に存在していた。そ

　の復活は1990年代初頭、投資銀行GKN証券とその創業者

　　　デビッド・ナスバウム氏

によって始まった。

　ナスバウム氏は後に

　　　全米証券業協会（NASDC）

から投資家への過剰請求で罰金を科された。

　その後、2003年には

　　　アーリーバードキャピタル

を設立した。

　1980年代以降、連邦政府はSPACに関する規制を強化し、合併時に投資家が買収対象企業に不満を抱いた場合、投資家はオプトアウトして資金（および利息）の返還を受けられるようにした。

　SPACは事実上、

　　　白紙小切手会社

であり、NPRが「投資家を欺く悪名高い企業であったため、取り締まりのための連邦法が制定された」と指摘している。

　SPACは、SECによって公募の有効性が宣言されると、通常、ユニットとして、または個別の普通株式とワラントとしてナスダックおよびニューヨーク証券取引所（2008年現在）で取引される。

　これにより、SPACはSEC規則419に基づいて設立される

　　　ブランクチェックカンパニー

とは区別される。

　市場慣例により、SPACのIPOで調達された資金の85%から100%は、後日合併または買収に使用されるために信託される。

　さらに、買収対象は、買収時点のSPACの純資産の少なくとも80%に相当する公正市場価値を有していなければならない。

　以前のSPACの構造では、取引を完了するには、SPACの一般株主の80%の賛成投票が必要であった。

　スタンフォード大学法学教授

　　　マイケル・クラウスナー氏

は、SPAC企業の業績が低迷している理由の一つは、上場企業が投資家から提供された資金の50%しか受け取れず、残りはスポンサー（SPACを設立した組織で、通常は20%を受け取る）、銀行、弁護士への手数料、そして初期投資家への支払いに消えてしまうと指摘した。

　2024年に施行されたSECの新規則では、SPACの提出書類において希薄化の可能性を明確に記載することが義務付けられている。

　ただ、以前はこの情報は複数の場所に散在しており、不明確であった。
　SPACデータベースを運営するSPAC Researchは、引受証券会社のランキング表を作成している。

　ただし、ブックランナーの取引量やその他の基準で、任意の年または選択した年を並び替えることができる。

　2021年1月現在、I-Bankers Securities Inc.は、2004年以降、132件のSPAC IPOに主幹事または共同幹事として参加したと述べている。

　 2021年までの数年間、バルジブラケット銀行はより多くのSPAC IPOに参加するようになり

　　　Cantor Fitzgerald & Co.

　　　Deutsche Bank Securities Inc.

は、2015年から2019年8月までの30件のSPAC IPOをカバーした。

　また、シティグループ、クレディ・スイス、ゴールドマン・サックス、バンク・オブ・アメリカはいずれもSPAC事業において確固たる実績を築いており、カンター・フィッツジェラルドは2019年に14のSPACのブックランナーを務め、30億8000万米ドルを超えるIPO調達額を達成し、SPACの引受証券会社の中でトップとなった。

　2007年7月、パン・ヨーロピアン・ホテル・アクイジション・カンパニーN.V.はユーロネクスト・アムステルダムに上場した最初のSPACとなり、約1億1500万ユーロを調達した。

　I-Bankers Securitiesが引受証券会社となり、CRT Capital Groupが主幹事を務めた。

　NYSEユーロネクスト（アムステルダム）への上場に続いて、

　　　リバティ・インターナショナル・アクイジション・カンパニー

が2008年1月に6億ユーロを調達した。

　リバティは世界第3位のSPACであり、米国以外では最大のSPACである。

　ドイツ初のSPACはGermany1 Acquisition Ltd.で、

　　　ドイツ銀行

とI-Bankers Securitiesを引受証券会社として、ユーロネクスト・アムステルダムで4億3,720万ドルを調達した。

　Loyens & Loeffはオランダで法律顧問を務めた。

　2021年3月、ヒル卿が財務大臣向けに作成した報告書は、ロンドン企業上場規則をSPACの上場により有利なものにするための一連の改正を提言した。

　報告書の提案の中には、公募株式の割合を25%から15%に引き下げることも含まれている。

　2022年3月18日、Aquila Acquisition Corpが香港証券取引所（HKEX）に上場した。

　このIPOは投資家の反応が鈍く、IPO後2週間で株価は3%下落した。

　ただ、この下落にもかかわらず、香港におけるSPACのIPOへの需要は高く、HKEXは新たに11件のSPACのIPOの申請を受けたと報告している。

　2019年1月に発表された業界調査によると、2004年から2018年にかけて、米国では332件のSPACのIPOにより約491億4000万ドルが調達された。

　この期間、2018年は2007年以降最大のSPAC発行年となり、46件のSPACのIPOで約107億4000万ドルが調達された。

　エネルギーセクターの買収を目指すSPACは、2017年に過去最高の39億ドルを調達した。

　その後、2018年には14億ドルを調達した。

　2018年、SPACが最も多く上場した取引所はNASDAQで、34件のSPACが64億ドルを調達した。

　GS Acquisition Holdings Corp.とChurchill Capital Corp.は、2018年にそれぞれ6億9000万ドルのIPO資金を調達し、最大のSPACとなった。

　2019年には、59件のSPACのIPOで136億ドルが調達された。

　2020年には、約250のSPACが830億ドル以上を調達した。

　2021年の最初の月には、75のSPACがIPOを行った。

　2009年から2024年にかけて、SPACのIPOの状況は大きく変化した。

　2009年には、1件のSPACのIPOで3,600万ドルの調達額となり、控えめなスタートを切っている。

　その後、活動は増加し、2021年には613件のIPOが行われ、総額約1,620億ドルを調達した。

　IPO1件あたりの平均調達額は2億6,500万ドルであった。

　なお、2022年には、SPAC市場は大幅に縮小し、2021年の613件から86件に減少した。

　これは、経済状況の悪化と規制強化を反映したものだ。

　2021年の資金調達総額は1,625億ドルから134億ドルに減少し、IPOの平均規模も2億6,510万ドルから1億5,610万ドルに減少した。

　こうした課題にもかかわらず、103件の合併取引が成立し、合併を成功させるのが依然として困難であることが示されている。

　2023年、SPAC市場は金利上昇と金融政策の厳格化により、IPO件数がわずか31件にとどまるという厳しい状況に直面した。

　ただ、年末に向けて安定化の兆しが見られた。

　調達総額は38億ドル、IPO平均規模は1億2,410万ドル、合併は98件成立した。

　12月までに初期取引パフォーマンスがわずかに改善したことで、安定化の可能性を示唆し、IPOの終値は予想値をわずかに上回り、2024年には明るい見通しが示されている。

　SPACのIPOは2009年以降、大幅な変動を経験したが、2021年には過去最高の1,625億300万ドルが調達されたとSPACInsiderは報じている。

　米国では、SPACの株式公開構造は証券取引委員会（SEC）によって規制されている。

　SPACの株式公開は通常、S-1登録届出書（外国の民間発行体の場合はF-1）に基づいてSECに提出され、SECではSICコード6770（ブランクチェック）に分類される。

　SPACの構造、対象業種または地域、経営陣の経歴、株式保有状況、潜在的な利益相反、リスク要因に関する完全な開示は、S-1登録届出書に記載される標準的な情報である。

　SECは、SPACが長年にわたり

　　　ブラインドプールトラスト

　　　ブランクチェックコーポレーション

のように悪用されないよう、特別な規制が必要かどうかを判断するために、SPACを調査してきたと考えられている。

　多くの人は、SPACには株主保護のためのコーポレートガバナンス体制が整備されていると考えている。

　アメリカン証券取引所に上場するSPACは、募集時点で

　　　サーベンス・オクスリー法（SOX法）

に準拠することが義務付けられている。

　これには取締役会の過半数を独立取締役で構成すること、監査委員会および報酬委員会を設置することなどの必須要件が含まれる。

　2022年、エリザベス・ウォーレン上院議員は、ウォール街の関係者がSPACを投資家に損害を与える方法で利用していることを示す報告書を発表し、こうした乱用を抑制するための規制を求めた。

　2024年1月24日、SECは特別買収会社（SPAC）に関する新たな規則を発表し、既存の枠組みを大幅に変更することなく、規制の透明性と完全性を高めるための明確化を導入した。

　この重要な改訂点としては、1940年法に基づくSPACに関する現在の立場と、引受人としての銀行の定義を維持する一方で、「ブランクチェック・カンパニー」の再定義とセーフハーバー条項の1つを削除することにより、将来予想に関する記述の基準を精緻化したことなどが挙げられる。

　さらに、SECはDeSPAC取引においてより現実的な経営予測を奨励し、取締役会の議決権行使と報酬および証券発行による希薄化の影響に関する詳細な開示を義務付けた。

　これらの開発は、SPACエコシステム内の透明性と完全性を高めることを目的としており、既存の慣行を根本的に変えることなく、規制に対して慎重なアプローチを反映している。

　なお、ウォーレン氏はSECの新しい規則を賞賛した。